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中国强生?云南白药10年净利润翻24.7倍

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发表于 2012-8-16 19:52:02 | 显示全部楼层 |阅读模式
  理财周报 云南白药要做中国的强生,这听起来令人兴奋。

  两家公司存在很多相似之处,都是类消费的商业模式,都是市场的优质白马股。如今,强生坐拥2046亿美元的市值,云南白药的市值虽只有424亿元,但10年内的股价也一路高歌猛进,价格超过60元/股。

  相似的发展路径并不意味着云南白药能成为中国的强生,云南白药存有诸多短板,它离强生的距离,或许与它们俩的市值差距一样,路漫漫其修远兮。

  王明辉的外延式扩张

  云南白药的发家之路,充满着坎坷与神奇。

  1993年,云南白药的前身,云南白药事业股份有限公司在深圳交易所上市,在此之前,公司在昆明制药厂第五车间的基础上成立。

  上市后的6年之间,云南白药也依旧停留在昆明制药车间的水准,业绩谈不上稳健,有时候的表现还相当疲软。

  一位医药基金经理告诉记者,“云南白药到现在的研发还是交给昆明制药做,但这家公司的研发能力一直没有得到大的起色,除了国企体制的原因外,也与华立集团有着一部分关系”。

  2002年,华立集团收购昆明制药29%的股权,成为公司第一大股东。华立集团的掌门人汪力成做电子设备起家,集团当时的主营业务也放在该产业上,收购昆明制药,汪力成是想借此转型。然而,非专业出身的汪力成心有余而力不足,没有提高昆明制药的研发能力。“公司后来的两任总经理,基本也没有大幅带动昆明制药的发展”,前述基金经理透露道。

  药方只有一种,研发能力存有短板,产品摆脱不了旧有框架。1999年,云南白药的业绩出现大幅下滑,当时,公司的上半年收入只有8035万、净利润1972万,两项数据同比下滑11.34%、13.67%。

  变革也在同一年发生,时任昆明制药副总裁,主管销售的王明辉出任云南白药总经理职务。

  王明辉参考了强生的模式,以云南白药的中央产品为原点,延伸透皮产品和健康产品。

  为此,他特意给计划起名“两翼伸展战略”,“两翼”为透皮产品和健康产品,透皮产品主打药膏和创可贴,健康产品重点突出牙膏。

  为配合产业延伸,云南白药的销售渠道也进行了拓宽,中央产品、透皮产品部署在医院和药店,健康产品进入零售市场等流通领域进行铺货。

  1999年,在王明辉执掌不到半年的时间内,公司迅速推出云南白药膏、云南白药创可贴。

  7年之后,药膏的业绩终于“破茧而出”,当年药膏收入过亿,首次成为云南白药主要的收入来源,两年之后,药膏的收入扩大到3亿。然而,良好的势头在2009年戛然而止,这年公司对出厂价进行高达84%的提价、最高零售价上涨1.4倍,受此影响,随后两年产品的规模均较2008年出现下滑,直至去年,药膏的销售才恢复性反弹,规模超过6亿,为公司贡献了约55%的收入,成为最大的主营产品。

  一位业内人士告诉记者,当时市场接受不了云南白药膏的大幅提价,导致2009、2010年的收入下滑,但由于公司分配其任务的指标未有大改变,负责此块的透皮事业部当时承受了不小的压力。

  而同属透皮产品的创可贴,面对的市场竞争更为激烈,它最直接的对手,就是邦迪创可贴。2006年,云南白药的创可贴收入过亿,2007年接近2 亿、2009年过3亿,在与强生的直接对话中,稍逊对手,目前两家公司该类型的产品占据了该市场近90%的份额。云南白药的创可贴在2006到2008年间也是公司主要的收入来源之一。

  不过,前述业内人士向记者分析,由于该产品与邦迪垄断市场,成长空间狭小,未来创可贴将不会是公司潜在的增长与发展重点。

  云南白药的另一只翅膀,健康产品类的牙膏,在做出大胆的定位推向市场后,该产品短时间内获得了成功。

  2003年,云南白药推出牙膏,定价高于同类市场,随后,产品居然于8年内呈几何倍数地增长。2004年产品的规模仅为200多万、2005年已接近7000万、2006年过亿、到2010年实现10亿,这一年它的贡献率达到最高峰,接近50%。

  根据统计,云南白药目前的市场份额在8-9%之间,排在高露洁、佳洁士、黑白、中华之后,份额依次约为20%、15%、15%、10%。面对日趋激烈的竞争,云南白药牙膏未来的战略惟有继续覆盖大型超市卖场,价格上提价的空间也并不大。

  云南白药的财务技巧

  10年时间,云南白药的净利润从0.49亿元扩张到12.1亿元,翻了24.7倍。

  而同样身为国宝级的中药类公司,片仔癀、东阿阿胶在近10年净利润的增速分别为4倍、9.1倍。云南白药与他们相比,爆发式增长,令人咋舌。

  为什么云南白药的成长速度会如此迅猛?

  一位分析人士告诉记者,云南白药的成功“秘方”,就是它走了一条类消费公司的模式:轻资产+快速周转。云南白药以外延式的销售扩张为导向,依靠OTC消费品驱动业绩增长。

  这种模式在公司的财务特征中可见端倪。

  由于云南白药只有一种药房,没有研发能力,甚至采取了委托加工的方式,因而在固定资产投入很少。

  2010年之前,云南白药的固定资产平均在2.4-2.5亿元左右。同业的东阿阿胶,自2007年起固定资产就以接近23%的增速扩张,去年,东阿阿胶的固定资产已扩大到4.71亿元。云南白药鲜有投入,虽然去年突增达10.32亿元,但这是公司整体搬迁建设项目结转固定资产的结果。

  选择了轻资产的消费公司模式,云南白药就得在存货周转上加快速度。一旦存货积压,对公司现金流会造成不小的压力。

  2007年之前,云南白药的存货周转天数一直维持在100天以下的地位,近几年来,存货周转速度逐渐放缓,到去年为止,公司的存货周转天数已达到142.35天。然而,片仔癀与同仁堂的速度更为缓慢,片仔癀的存货周转天数,已经连续在4年内都超过200天,而同仁堂,10年来基本都超过300天。

  前述分析人士向记者表示,云南白药快速的存货周转加快了资金回笼的速度,不过,它因为拉长了生产链条,因此应付账款在总资产的占比就很高,也就是说它需要不断地占用上下游的资源,资产负债率也比行业同类公司要激进得多。

  根据年报,云南白药的应收账款近几年逐年增加。2009、2010、2011年分别达到4.95亿、5.63亿、13.9亿,应收账款于去年的大幅增加,占到云南白药总资产的14.2%,比例同比提高接近1倍,公司的负债率也水涨船高。东阿阿胶在应收账款的压力就小很多,去年这项数据仅为5586万,最高值也从未超过1.3亿元,应收账款常年只占总资产2%左右。

  云南白药离强生还有多远

  云南白药以强生为师,10年间扩张凶猛。

  2009年,公司提出“大健康”的发展战略。所谓“大健康”,就是云南白药在保持中央产品和透皮产品的市场地位时,进一步扩张健康产品的品种类型,洗发水、沐浴露、面膜等日化产品已推向市场,但市场份额还有待提高,此外,养生保健产品、医疗器械也都被考虑在内。

  在资本市场上,已经有机构的研报出现“云南白药有望成为强生”的字眼。确实,云南白药是学强生的“广度扩张+轻资产+快速周转”才有今天的成就,未来的战略也布局全产业链,日化品将成为公司下一个重点培养类型,同时,医疗器械的开发也被纳入规划。

  强生亦曾如此,它靠外敷医药产品发家,之后逐步将产业链延伸至儿童护理、创伤护理、女性健康护理、医疗器械、诊断产品等方面,形成现在的完整产业链。

  然而,也有不少人认为云南白药离强生还有相当一段距离。

  前述分析人士指出,“云南白药的产品属性决定了现在的模式,但这种模式也隐藏风险。
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